第四章 巴菲特如何把握股票的买人时机
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第四章 巴菲特如何把握股票的买人时机
2008年，一场金融海啸让全球股市连连暴跌，就在其他投资者纷纷逃离股
市之时巴菲特却频频出手，大量收购高盛、星座能源通用电气以及中国的比亚
迪等股份，累计投入280多亿美元。
经济发展一般都会经历四个阶段：复苏、繁荣、衰退、萧条，经济学家把这个
过程称为经济回圈。股市受经济发展的影响，也会有股市回头上涨阶段、涨势加
速阶段、涨势缓和阶段、涨势停顿阶段、回头下跌阶段、跌势加快阶段，跌势平稳
阶段等不同阶段构成的周期性变化，人们把这种现象称之为股价回圈。
巴菲特认为，投资者买人股票的最佳时机是在股价回圈的跌势缓和阶段。道
理很简单，如果股市一直高歌猛进，什么时候进入都是赚钱的，越早进入赚钱越
多；但如果股市一直在下跌，那么什么时候介入都是亏损的，越早进人亏损越大。
可是如果投资者想长期持股，就应当在股市低迷时进入，这时候买人股票不仅成
本低，而且安全边际区域大，安全性强，投资回报率也是最高的。
在巴菲特的投资生涯中，每当熊市来临的时候，都是他频繁活动的时机，无
论是上世纪70年代初的蓝筹泡沫，还是本世纪初的网络泡沫和2008年的金融
海啸，莫不如此。
2008年，随着百年投行雷曼兄弟、美林神话的相继破灭，金融海啸疯狂洗劫
华尔街，全球金融市场被恐惧氛围笼罩着，在极度不安中摇晃、动荡。在全球金融
危机的大背景下，华尔街的各大基金经理人面对压力与指责内心备受煎熬，他们
在动荡中祈祷，期待着这场危机早日结束；世界各地的投资者们也终日惶恐不
安，他们在进与退的两难选择中夜不能寐；更有甚者不惜壮士断腕，割肉出局，一
曲曲悲歌在金融危机中上演。
面对这场百年不遇的危机，巴菲特认为这正是投资的时候，他在《纽约时报》
专栏的一篇章中亲笔写道：“有一点我要澄清，我并不能对股市短期的变动作
出预测，所以我从不敢妄言在一个月或一年内，股票的涨跌情况会是什么样子。
但是在经济复苏或者市场恢复信心之前，股市很可能会出现上涨甚至大涨。假如
非要等到知更鸟叫，最好的反弹时机就会被你错过了。”
巴菲特以他非凡的谋略和勇气毅然地开始了他在全球的大肆抄底行动，从
大量买进美国股票到借道富国收购美联，从向高盛注入百亿巨资到低价收购星
牌能源。巴菲特再一次用行动来践行他的投资理念：“在股市低迷时买人股票。”
物超所值
股价非常有吸引力时买入
巴菲特在伯克希尔公司1992年的年报中，提出了买人股票时怎样认定股价
是否合理的标准。他认为，有吸引力的股价应当具有充分的安全边际。也就是说，
只有具有充分的安全边际的股价，对他来说才是有吸引力的。
那么，什么样的股价对巴菲特来说是非常有吸引力呢?在他看来，绝大多数
证券分析师认为是“价值”和“成长”，但实际上，许多人把这两个术语搞混淆了，
这就像穿错了衣服一样可笑。
巴菲特说，“价值”和“成长”是一对矛盾的投资策略。虽然这两种策略在关键
时候相互一致，例如公司成长性总是其内在价值评估的一部分，它对公司内在价
值的影响力有时候是正面的，有时候又是负面的；可是在绝大多数时候，这两者
之间是对立的。
巴菲特认为，在许多时候“价值”是多余的。如果股票投资不是为了寻求足以
补偿投资成本的行为，如何能称之为“投资”呢?如果买人股票的价格比内在价值
高，而投资者希望的只是将来能以更高的价格卖出这只股票，这种行为只能称之
为投机，而不是投资。而公司的成长性，只有在具有新增投资具有诱人的回报率
时，才能使投资者获益。例如，上市公司投入1美元，能够使它的长期市场价值增
加1美元以上，这时候才会体现出成长性来。否则，就只能称之缺乏成长性，或者
干脆就叫负增长。对投资者来说，这不但没有回报，而且还会损失利益。
巴菲特认为，纠缠于“价值”和“成长”等术语是非常枯燥无聊的。为此，他选
择了另一条简单的道路，只需掌握两条简单法则：一是只买自己能够了解这家上
市公司业务的股票。二是在前者基础上，股价必须具有非常有吸引力的安全边
际，即相对于公司内在价值来说，这个价格非常之低。
根据第二条法则，巴菲特认为，如果自己要买的股票价格在不断下跌，这应
该是一条好消息，因为这会降低买人股票的成本。不但如此，股价不断下跌，还会
使得伯克希尔公司所拥有的主要投资对象会以更低的价格回购自己发行的股
票，从而间接受益。
当现会牛企业出现时买入
巴菲特说：对于持续盈利能力很强、不需要继续追加投资的现金牛企业股
票，投资者要敢于买入：如果这样的现金牛企业还在继续投资或收购其他现金
牛企业，那就更要大胆投入。、
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所谓的现金牛，就是指那种盈利能力强、不需要进行大规模厂房投资和设备
改造、研究开发费用也很少的明星企业。在巴菲特的投资生涯中，一旦发现利润
丰厚的现金牛企业或项目，他总是大笔买人。
巴菲特认为，消费垄断性是明星企业的一大特征，在此基础上还要能做到利
润丰厚而且稳定，善于再投资，保持利润稳步增长，只有这样才能不断提高企业
内在价值。
如果一个企业具有消费垄断性，财务上却无法安分守己，而是要大肆举债进
行投资，那么就要看它投资的项目和企业是否也具有某种消费垄断性。如果是，
那就可以放心投资。
巴菲特提醒投资者，如果消费垄断性企业大肆举债投资非消费垄断性企业
或项目，那就要小心了。在遇到这样的情况时，巴菲特主要是考察以下几点：
第一，消费垄断性企业会产生大量的现金流，而它所投资的非消费垄断性企
业则不具备这个特征。所以，这时候要考察被投资对象所耗费的现金流是否小于
前者产生的现金流。如果是，前者的长期负债偿还才有切实可靠的保证。
第二，消费垄断性企业投资非消费垄断性企业，结局往往不妙，除非后者能
够很快抛弃急需补充现金的局面。这就是说，要看所办企业的大量投资是一次性
还是持续不断的。
第三，如果是非消费垄断性企业继续投资非消费垄断性企业或项目，那简直
是一种灾难，因为它们都没有能力获取足够多的利润来偿还长期借款，从而很容
易步入财务危机。
综上所述，巴菲特认为，最理想的情形是消费垄断性企业投资创办另一家消
费垄断性企业，实现双赢。不过，即使在这种情况下，也要考察消费垄断胜企业的
大量现金流是否都用在了再投资上。因为企业既然存在着大量现金流，就必须考
虑现金流的去处，通过再投资获得额外的高额利润，不断提高企业内在价值，这
才是正确的投资之道。
股价波动
内在价值严重低估时买入
无论股价如何波动，投资者真正应当关l心的是其内在价值因为即使股价
处于高位，但只要大大低于内在价值依然可以投资；相反，即使股价处于低位，
但如果已经高于内在价值也就不值得投资了。
在股票市场上，股价总是在波动。那么，股票价格波动的规律是什么呢?1987
年，巴菲特在伯克希尔公司的年报中引用格雷厄姆的话说：“从短期来看市场是
一台投票机；但从长期来看，它是一台称重机。”在巴菲特看来，这是关于股市波
动的永恒规律。
格雷厄姆认为，内在价值和投机因素是影响股票市场价格的两大因素。价值
因素与投机因素的交互作用使股票市场价格围绕股票内在价值不停波动，价值
因素只能部分地影响市场价格。价值因素是由公司经营的客观因素决定，并不能
直接被市场或交易者发现，需要通过大量的分析才能近似地确定，通过投资者的
感觉和决定，间接地影响市场价格。所以，市场价格经常偏离内在价值。
巴菲特深信格雷厄姆的这套理论，他大部分的时间都是手持现金，耐心等
待内在价值被低估的时机，就如非洲草原的狮子，它在没有猎物的时候更多的
是在草丛中慢慢地等，很有耐心地观察周围情况，直到猎物进入伏击范围才迅
疾出手。
以投资中石油为例，2003年，在中国股市低迷徘徊的时期，巴菲特以每股
110至120港元的价格大举介人中石油h股234亿股，他后来向媒体透露，自
己是因为读了中石油的年报后，才决定买入的。他说：“我读了2002年4月的年
报，而且又读了2003年的年报，然后我决定投资5亿美元给中石油，仅仅根据我
读的年报，我没有见过管理层，也没有见过分析家的报告，但是非常通俗易懂，是
很好的个投资。”
很显然，巴菲特买人中石油的主要原因就是中石油股票的内在价值被严重
低估。按巴菲特的说法，当时中石油的市值是350亿美元左右。而巴菲特根据中
石油2001年和20【j2年的年报估算，当时中石油至少值660亿美元，而未来10
年预期内在价值为1000亿美元以上。所以巴菲特以350亿的价格，买人至少值
660亿的东西，安全边际达到了88(百分号)，从财务角度看，这是一笔完美的投资。
后来的时事也证明了巴菲特的英明，到2007年，抛售中石油股票的4年时
间里，这项投资就为巴菲特取得了超过7倍的收益。
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专购价值
看好的股票出现危机时买入
众所周知，任何事物的发展都不会是一成不变的，这是自然规律，企业经营
也是如此，有些上市，厶司因为公司运营或财务陷入危机等因素而导致公司股
票价格大幅下跌，但此时的股价并不能真实反映该公司的真实价值
巴菲特在选择股票时尽管非常谨慎，但对于一些陷入危机的企业却保持着
很高的关注，并在不少企业处于危机时，买下了他们的股票。在巴菲特看来，有内
在价值的企业，虽然有时陷入危机，却是有能力化解危机并经营得更好。而当其
陷入危机时。正是低价买进其股票的好时机。
巴菲特举例说，如果有一家小型滑雪场，已经连续经营了30年，每年的净利
润大约都是40万美元。在这么长的一个时期内，总会有几年的下雪量很大，也有
几年的下雪量很小甚至根本不下雪。
面对这样的上市公司，你不能因为某一年度没有下雪，这个滑雪场没有收入
就看低这家公司的股票价格。事实上，如果这一年的净利润很低，例如只有20万
美元，可是一旦某年的下雪量很大，净利润就很可能会从一般水平的40万美元
陡增到70万美元。综合看下来，每年的净利润仍然会在40万美元左右。
这就是说，某一年度没有下雪并不意味着这家公司就失去了内在价值。如果
这时候股价下跌，就是买人该公司股票的好时机。20世纪60年代，美国运通公司
发生色拉油事件后，巴菲特大量投资该股票，就是根据这一原理。
尽管美国运通公司股票价格从每股65美元降至35美元，但巴菲特知道美
国运通公司是一家很不错的企业，他买下了这只股价遭受重创的股票。1964年，
巴菲特将巴菲特合伙公司40(百分号)的净资产投资于美国运通公司，买下了美国运通
公司50k，的股份。之所以这么做，是因为巴菲特看到美国运通公司的旅行支票能
带来源源不断的“现金流”，而“现金流”就像是低息贷款一样重要，他坚信美国运
通公司的基本业务不会受到这次丑闻事件的负面影响。
在随后的5年里，美国运通的股价上涨了5倍，从每股35美元涨至每股189
美元。时隔31年后，美国运通的股价再一次出现暴跌，巴菲特又一次出手结果是
又一次胜券在握。到2003年底，巴菲特依然持有美国运通118(百分号)的股权，市值
7312亿美元，为其第二重仓股。巴菲特相信有时股票下跌完全是由于华尔街某
些人的错觉造成的。他说：“当一家有实力的大公司遇到一次巨大但可以化解的
危机时，一个绝好的投资机会就悄然来f临。”
利用市场
经济运行出现转机时买入
从理性投资角度看，买入股票的时机除了看股价的高低，更要根据公司本
身运行规律来决定。只要股价大大低于内在价值就可以买进，即使股指较高也
殳关系。
巴菲特认为，投资股票应当通过公司本身的经营情况来决定，当经济运行规
律出现转机时，就可能是买人股票的好时机。换言之，就是要充分利用市场，而不
是被市场所利用。
那么，怎样才能充分利用市场呢?巴菲特认为，利用市场就必须掌握经济运
行规律，这比股价的高低更重要。在这方面，巴菲特深受格雷厄姆的影响，非常善
于摆脱市场情绪的影响。
1956年，26岁的巴菲特刚刚创办了一家合伙企业巴菲特有限公司，可
以说正是“学做生意”的时候，当时的美国道琼斯指数在200点左右。父亲告诫
他说，200点的股票指数已经很高了，所以不必忙着投资，而是先看一看再说。
可在巴菲特看来，虽然每只股票都和股指有关，可是他投资的只是单只股票。
并不是股指。所以，股票指数高低是不重要的，关注单只股票的内在价值及其运行
规律才是更重要的。巴菲特后来回忆说，如果当时他听了父亲的劝告，这也不能投，
那也不能买，那么他的个人资产就只能停留在他当年投资的100美元上。
巴菲特认为，股票的长期价值取决于该企业的经济运行，而不是股价波动。
从一个相当长的时期看，每只股票的价格与其内在价值之间有着紧密联系
如果企业的内在价值一天天增加，那么总有一天股票价格会上涨到与此相适应
的价位；相反，如果企业的内在价值总是徘徊不前，甚至还在不断下跌，那么股票
价格也会对此作出反应的。
不过巴菲特也承认，现实中经常有股价与企业内在价值走势背离的情形，他
解释说，这只是一种短期行为，究其原因，这是投资者的情绪造成的，与企业经营
状况无关。懂得了这一点就不难看出，如果投资者十分关心每天的股市行情，股
价波动就会比较剧烈。因为这时候每一位投资者的情绪，都会对股价作出反应。
所以，巴菲特投资股票时从来不看当时的市场行情变动情况。即使股票价格
较高、很多投资者望而却步时，只要他觉得当经济运行规律快要出现转机时，就
依然会照买不误。
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技术是第一生产力
氽业引进先进技术时买入
当企业引进先进的设备或生产技术时，生产效率会大幅提高，从而大大提
高企业利润的时候，就是投资者买进该企业的股票的有效时机。
2008年9月29日，巴菲特旗下附属公司中美能源公司与比亚迪签署了策略
性投资及股份认购协议。根据协议，巴菲特将以每股8元港币的价格认购225亿
股比亚迪公司股份，约占比亚迪本次配售后：10(百分号)的股份比例。这是巴菲特首次对
中国民营企业进行长期战略性投资，同时他也成了比亚迪最大的海外股东。
在全球金融风暴肆虐、股权投资不断萎缩的大背景下，巴菲特却选择在此时
出手投资比亚迪公司，这其中的深意值得玩昧。
谈及看好比亚迪的理由时，巴菲特指出，正是比亚迪公司的先进生产技术吸
引了他。巴菲特了解到，2008年10月6日，比亚迪以近2亿元收购了半导体制造
企业宁波中纬，整合了电动汽车上游产业链，加速了比亚迪电动车商业化步伐。
通过这次收购，比亚迪增加了电动汽车驱动电机的研发能力和生产能力。
其实每当一个新兴产业出现的时候，金融资本便会迅速向其聚拢，以推动这
个产业迅速成熟，it产业的迅速上升就是最鲜明的例证。当传统的内燃机对燃料
的利用率已经接近顶点的时候，当石油资源日益枯竭的时候，新能源、新技术便
成为金融资本竞相追逐的明星项目。
巴菲特注资比亚迪的行为，显然与产业经济发展规律是相一致的。巴菲特
通过调查发现，当今世界上电动汽车发动机总成最主流的是dm双模技术。dm
就是“双模”(dualmode)的缩写。目前，全世界掌握双模技术的只有通用、丰田和
比亚迪三家企业。比亚迪dm电动汽车一次充电能行驶100公里，是三家企业
里技术最先进的，同时比亚迪dm汽车还突破了反复充电、家用插座充电两大
技术难关，使电动汽车在使用上更为便捷。比亚迪双模电动车搭载其自行研发
的铁电池，已在国内外申请700多项专利。这套dm系统将首先搭载在比亚迪
的f0、f3和f6上，将会取代现有的油电混合系统，成为世界上最主流的新能源
汽车系统。
自从巴菲特认购了比亚迪的股份后，比亚迪公司的股价出现了超常规的暴
涨，很快便突破了60港元，巴菲特的投资收益达到了500(百分号)。
反向投资
当有坏消息传来时买入
巴菲特有句名言，“坏消息是投资者最好的朋友，它可以让你以低价买入
；国的未来”，当你所钟情的好公司因某个阶段出现不影响公司长期成长的
坏消息”而股价出现大幅下跌之际，就是价值投资者大显身手之时!
巴菲特说，从长期来看，股市的坏消息将是利好。他说：“20世纪30年代经济
大萧条期间，道指在1932年降到41点谷底，次年3月罗斯福总统就职。在这期
间美国经济仍在恶化，但道指已经攀升了30(百分号)。回过头来看80年代初的通货膨
胀和经济衰退最严重的时候，都被证明是人市的良机。”巴菲特总结说：“简而言
之，坏消息是投资者最好的朋友。坏消息让你用打折的价钱拥有一片美国的未
来。”
在投资过程中，巴菲特总是在有坏消息的时候进入。因为他发现，如果企业
或其所在的行业出现坏消息，大盘就会出现恐慌，导致其股价严重下跌，这符合
巴菲特的选择性反向投资策略。他说“大盘恐慌公司坏消息”带来了最佳买点。
1976年初，geico宣布前一年的损失额达到了惊人的126亿美元，消息传
来，geico的股价跌到了一路下跌，到了1976年7月，geico的股票每股只值2
美元了。而就在两年前，ce[co的股票还曾创下每股42美元的记录。
没有人对cco公司的股票感兴趣，大家都避之唯恐不及。这个一度不可
征服的公司正面j艋着成为保险业有史以来最惨痛的失败者的危险。这个时候，巴
菲特却非常敏锐地发现gei~：o的基本面良好，并没有外界盛传的那么糟糕。
巴菲特专门和geico的ceo伯恩进行了一次谈话。通过这次会谈，巴菲特
发现，geico依然保持低成本营运法，这方法曾使它很有优势。粗略地说，geic：o
每l美元的利润有15美分用于费用，而其他承保人大约平均花费24美分，因而
geico收费可以低一些，于是在挑选客户时就更具有选择性。那时geic：0显然
放弃了这个成功的办法，但它潜在的成本优势依1日没有变化。巴菲特相信只要它
能平安度过当前的危机，它的赢利能力就可以得到恢复。
和伯恩的谈话结束后，巴菲特立即给经纪人打电话，指示以218美元的价格
买进50万股，随后的几天，巴菲特一共投资了400多万美元买进cecio的股票。
在巴菲特投资cecio后的短短6个月时间里，geic()的股价就上升到了
818美元，达到了原来的4倍。随后的几年里，伯克希尔把份额翻了一倍，从而使
得巴菲特成为了具有控制权的投资者。